煤化运三驾马车并驾齐驱，动力煤产能扩张再掀行业新篇章
华能资源（601101）
投资亮点
推荐理由：公司迎来稳健增长的外部及内部条件均已成熟：1、动力煤产能拓展，炼焦煤贡献增量，红二矿预计将新增240万吨/年产能，同时公司也在积极寻求新的煤矿资源，以实现“十四五”期间3000万吨/年生产目标的规划。2、动力煤旺季临近，长协价格稳定，炼焦煤受产能过剩影响价格承压，动力煤因其政策属性预计价格将保持稳定，公司长协煤占比约为60%，拥有相对利润优势。3、分红政策激励，2023年公司每股派息0.35元，股息率为3.8%，分红总额5.04亿元，分红比例48.5%，较2022年均有提升。
动力煤价格稳定，炼焦煤产能过剩。1、动力煤方面，2024年二季度动力煤产量达到95.7亿吨，同比增长4.8%，动力煤进口量约为6.1亿吨，同比增长9.2%，供应端增长明显，火力发电依然是中国电力供应的主要形式，截至2024年8月底，我国主要电厂动力煤日耗量为900万吨，较去年同期增长18.4%，需求端同步回暖，动力煤因其政策属性成为市场焦点，加之火电旺季将至，预计四季度其价格将维持稳定。2、炼焦煤方面，国内新增和增加的炼焦煤产能受限，2024年二季度全国炼焦煤产量同比下降4.2%至11.8亿吨，钢铁和建材行业需求下降，加剧了炼焦煤价格中枢的下移，炼焦煤目前处于产能过剩状态，市场价格可能面临下行压力。
动力煤仍为业绩基础，炼焦煤有望提供增量。1、公司通过强化预算管理，确保经营业绩的稳健与提升，2024年前三季度，公司煤炭销量约1400万吨，创历史新高。2、公司加强了成本和费用的控制，以提高经营效率和盈利能力，煤化工业务通过一系列措施改善财务状况，减少亏损。3、公司稳步释放了新的煤炭产能，红二矿的优质炼焦煤产能释放，对公司煤炭产量增长起到关键作用，炼焦煤毛利率高于动力煤。
化工业务盈利改善，铁路专线投产降本。公司坚持“煤为核心、煤电平衡、协同发展”的战略，“煤—化—运”一体化产业布局和产业链已形成，实现稳定有序接替。1、随着煤价企稳回落，甲醇业务盈利能力有望改善，且随着智能化设备投产和减亏措施的实施，减少了约3000万元费用。2、铁路运输收入端主要为煤电化运一体化蓄势，目前随着一体化系统逐步完善趋于稳定，成本端随着铁路的陆续投入使用开始逐年降低。
盈利预测与投资建议。预计2024-2026年归母净利润复合增长率达13.7%，基于煤价走势及公司未来产能扩张和降本增效措施，给予2025年10倍估值，对应目标价10.4元，首次覆盖，给予“买入”评级。
风险提示：煤炭价格超预期下跌风险，下属煤矿扩能扩产及达产进度或不及预期的风险，煤化工业务减亏增效进度或不及预期的风险。
