订单井喷，产能双管齐下，企业竞争力再攀高峰！
华利集团(300979)
事项：
近日，华利集团在其越南的多个工厂（包括越南峻宏、越南永欣、越南弘邦、越南永川、越南永正、越南冠宏、越南永山）接待了投资者参观。在华利集团，投资者详细了解了鞋面、中底、大底、成型等制鞋核心工艺流程，并了解了各工厂生产的主要品牌及产品系列。此外，投资者与公司管理层就行业发展趋势、公司战略和业务状况等方面进行了深入的交流。2024年11月29日，公司董事会秘书出席了国信证券举办的2025年高质量发展投资策略会。
国信纺服观点：1）得益于市场需求复苏以及公司强大的竞争力，未来业务有望实现稳健增长。今年，国际品牌销售增速加快，加上去年库存清理后的订单需求，公司订单情况乐观。公司积极拓展新客户，订单情况持续向好。供给端，公司积极扩大产能，并加快自动化投入，以提升产能水平。2）关于关税问题：进口关税由客户承担，未来公司印尼产能占比有望提升。3）风险提示：产能扩张不及预期、下游品牌销售疲软、国际政治经济风险；4）投资建议：看好公司竞争优势与未来盈利增长确定性。公司多年来无论行业需求如何变化，均实现了优于同业的增长和盈利水平，体现了其竞争优势。在全球宏观经济不确定性依然存在的情况下，各大运动品牌均希望与成本、交期、品质等方面具备优势的头部供应商深化合作，这有利于公司进一步提升市场份额。今年及未来3至5年是公司产能扩张的关键时期，除了规模扩张外，公司也在加快产能自动化升级，产能规划与客户需求相匹配，成长确定性较强。公司拥有卓越的成本控制和经验丰富的管理团队，预计公司新产能将顺利实现高效运营，持续保持行业领先的盈利能力。我们维持对公司盈利的预测，预计公司2024至2026年净利润分别为39.0/44.3/50.3亿元，同比增幅为22.0%/13.4%/13.5%，维持73.1至79.5元的合理估值区间，对应2024年22至24倍市盈率，维持“优于大市”评级。
评论：
需求复苏叠加公司竞争力突出，未来业务成长性较好
需求端：公司积极拓展新客户，订单情况良好。今年，多数国际品牌销售增速加快，加上去年库存清理后的订单需求，运动鞋制造商订单普遍较好。公司各部门紧密合作，确保客户订单准时交付；同时，公司持续积极拓展新客户，今年也有新客户开始量产。从公司各客户披露的业绩指引来看，大多数客户的业绩保持增长。同时，品牌也希望与优质的制造商合作。
供给端：公司积极扩大产能。2024年，已有3个成品鞋工厂和1个鞋材工厂投产，未来3至5年，公司将在印尼及越南新建数个工厂并尽快投产。公司新建产能已与客户达成协议，产能成长计划将根据老客户的成长规划、新客户的合作进展等进行规划，具体的投产节奏将根据客户订单进行安排，并保持一定的灵活性。目前，越南新工厂的招聘进展基本满足需求，公司设有自己的培训学校和完善的培训体系，以便为不同岗位和职级的员工提供培训。过去三年，公司资本开支每年大约在11至17亿人民币，预计未来几年可能保持在区间平均水平或略高。
加速自动化投入，推动产能升级
运动鞋生产的全自动化有一定难度，但公司通过工艺、工序的分解，在适合标准化的工序上不断提升自动化率，如鞋底生产、鞋面裁切、缝纫、成型等环节，通过定制化设备、夹具的改进等，从而减少人工工时或对熟练工的依赖，提高生产效率。未来几年，公司在积极保持产能扩张的同时，在自动化改造方面的进展速度也将加快。
进口关税由客户承担，未来公司印尼产能占比将有所上升
公司的量产工厂主要在越南，未来印尼的产能也将逐步增加，产品销售是按照客户的指令从越南、印尼出口到全球市场。运动鞋进口关税由客户承担，进口关税的税率根据进口国与越南/印尼之间的贸易政策确定。关税政策的变化会影响客户决策供应链产能区域的分布，制造商会根据客户的要求调整产能布局。目前头部运动鞋制造商的产能以越南、印尼、印度、中国为主，例如丰泰产能占比从高到低分别是越南/印度/印尼/中国，占比分别为47%/31%/12%/10%；裕元产能占比从高到低分别是印尼/越南/中国，占比分别为49%/34%/12%。
公司印尼的新工厂还在投产初期，新工厂均未实现盈利。印尼工厂的管理团队是公司经验丰富的团队，目前的投产进度、前期运营情况符合公司预估。在报价方面，公司向客户提供的报价往往基于属地化原则，即根据当地的成本效率报价，预计印尼工厂运转成熟后和越南工厂差异不大。未来3至5年，公司主要集中在印尼及越南新建数个工厂，同时也会考虑在其他区域布局。
投资建议：看好公司的竞争优势与未来盈利增长的确定性
公司过去多年无论行业需求如何变化，均实现了优于同业的增长和盈利水平，体现了其竞争优势。在全球宏观经济不确定性依然存在的情况下，各大运动品牌均希望与成本、交期、品质等方面具备优势的头部供应商深化合作，这有利于公司进一步提升市场份额。今年及未来3至5年是公司产能扩张的关键时期，除了规模扩张外，公司也在加快产能自动化升级，产能规划与客户需求相匹配，成长确定性较强。公司拥有卓越的成本控制和经验丰富的管理团队，预计公司新产能将顺利实现高效运营，持续保持行业领先的盈利能力。我们维持对公司盈利的预测，预计公司2024至2026年净利润分别为39.0/44.3/50.3亿元，同比增幅为22.0%/13.4%/13.5%，维持73.1至79.5元的合理估值区间，对应2024年22至24倍市盈率，维持“优于大市”评级。
风险提示
产能扩张不及预期、下游品牌销售疲软、国际政治经济风险。
