逆势增长，揭秘运营韧性与客户忠诚力优势！
华利集团(300979)
23Q3收入51亿同比下降6.9%，归母净利8.3亿同比下降5.9%
华利集团近日发布了三季度财务报告，报告显示，23Q3公司实现收入51亿元，同比减少了6.9%；Q1、Q2分别同比减少了11%和4%。尽管运动鞋市场需求保持稳定，但运动品牌库存调整对公司的订单产生了一定影响，部分品牌库存调整情况已有所改善；23Q1-3累计收入143亿元，同比减少6.9%。
23Q3公司归母净利为8.3亿元，同比下降5.9%；Q1、Q2分别同比下降26%和同比增长7%；23Q1-3累计归母净利22.9亿元，同比下降6.5%。
ASP同比增长，毛利率逐季修复
23Q1-3，公司销售运动鞋1.36亿双，同比减少19.6%；平均单价为15美元/双，同比增长10%，主要得益于客户和产品组合的变化。
23Q3毛利率达到26.5%，同比增长1.4个百分点（Q1为23%，Q2为25%），主要得益于订单生产量的逐步回升和成本控制措施的有效实施；23Q1-3毛利率为25.3%，同比下降0.6个百分点。23Q3公司净利率为16.3%，同比增长0.2个百分点，23Q1-3净利率为16%，同比增长0.1个百分点。
23Q1-3期间费率4.9%，同比下降0.2个百分点，其中销售/管理/研发/财务费率同比分别为0.4%（+0.03个百分点）、3.5%（-0.7个百分点）、1.6%（+0.2个百分点）、-0.6%（+0.4个百分点），财务费用变动主要受期末外币余额同比减少及汇率波动影响，汇兑收益减少。
多家核心品牌财报信号积极，库存逐步消化订单复苏可期
自10月以来，公司核心客户陆续发布业绩，库存均有所减少，订单及补单有望回归上升通道。NikeFY24Q1收入同比增长2%，维持全年收入中单位数增长指引，截至23/8/31库存同比下降10%，回归健康；DeckersFY24Q2收入同比增长24%，再次上调全年指引增速至11%，截至23/9/30库存同比下降21%；PumaFY23Q3收入同比增长6%，维持全年收入高单位数增长指引，截至23/9/30库存同比下降20%，改善显著；VFFY24Q2收入30亿美元同比下降4%，截至23/9/30库存同比下降10%，环比减少11%。
保持业内领先，老客户合作有望加深，新客户带动增量
在23Q3，裕元制造分布收入同比下降20-30%，丰泰收入同比下降双位数，而华利仅同比下降个位数，在大环境承压的情况下，公司表现较其他头部代工厂更具韧性，可能意味着其市占率有所提升，客户结构抗风险能力突出。
我们认为，一方面，部分国际品牌可能计划减少供应商数量；另一方面，疫情及去库周期以来，品牌下单频率可能有所提升，订单可见度减弱，对代工企业的快反及交付能力要求可能有所提高，推动订单份额向头部供应链集中。
随着核心品牌库存逐步健康及份额集中趋势，公司与Nike等老客户合作有望加深；同时，新客户的稳步推进也有望带动增量。
调整盈利预测，维持“买入”评级
公司多家核心客户财报释放积极信号，持续稳老拓新；同时，产能保持扩张，受益供应链份额向头部集中。考虑到公司Q3订单承压，但盈利能力有所提升，我们调整盈利预测，预计公司23-25年利润分别为31.7、37.1、43.3亿元（前值分别为30.2、36.3、42.9亿元），EPS分别为2.7、3.2、3.7元/股（前值分别为2.6、3.1、3.7元/股），对应PE分别为18、16、14倍。
风险提示：下游需求不及预期；原材料与人工成本波动上升；海外疫情反复，产能拓展不及预期；汇率波动等风险。
