第三季度风险释放冲击营收，净利双降引发行业关注
口子窖(603589)
核心观点
在2024年的第三季度，口子窖公司收入同比呈现-22.0%的下降，净利润同比减少了27.7%。截至前三季度，公司营业总收入达到43.62亿元，同比小幅下降1.9%，归母净利润为13.11亿元，同比减少2.8%。第三季度，营业总收入为11.95亿元，同比下降22.0%，归母净利润为3.62亿元，同比下降27.7%。在需求压力加大之际，公司主动调整策略，释放渠道风险，以期换取长期发展空间。
2024年第三季度，酒类收入同比下滑22.8%，显示出淡季需求的压力。具体到产品类别，高档、中档、低档白酒收入分别同比减少22.7%、55.3%、增长26.5%，其中高档白酒收入下降明显，反映了淡季宴请场景的减少，低档口粮酒的销售相对稳定。在区域分布上，安徽省内和省外收入分别下降22.09%和25.59%，安徽省内渠道改革效果逐渐显现，合肥地区表现尤为突出，预计增速将快于整体水平。经销商数量方面，截至9月底，省内和省外经销商环比分别净增1个和10个。在渠道方面，批零渠道和直销渠道收入分别同比减少23.80%和增长19.70%。
第三季度，毛利率同比减少5.9个百分点，主要由于产品结构变化、促销力度加大及部分费用计入成本。销售费用率同比减少3.03个百分点，这在销售淡季显得克制，主要聚焦于兼8动销。综合毛利率和销售费用率的变化，毛销差同比减少3个百分点。同时，税金及附加率同比增加2.86个百分点，管理费用率同比增加1.27个百分点。
尽管收入有所下降，公司的现金流和预收款情况表现良好。第三季度，经营性现金流量净额为3.55亿元，同比下降8.3%，销售收现为14.26亿元，同比增长1.8%。截至9月底，公司合同负债为3.55亿元，环比6月底增加0.38亿元。兼8渠道的利润带动了终端回款的积极性，保证了收入质量，并为第四季度留下发展空间。
从报表来看，产品结构的变化与省内宴请场景的减少以及中秋动销下滑的情况相符。在市场方面，公司为大商纾解压力，调整了兼8销售目标，目前终端库存较低，单品利润较高，为春节旺季的备货提供了充足空间。
盈利预测与投资建议：考虑到需求环境的压力和公司改革的推进，我们对收入和净利润的预测进行了下调。由于需求压力的持续，公司不强制经销商压货，预计全年18%的收入增速目标难以实现。我们下调了2024-2025年的收入预测，预计公司收入分别为59.71亿元、64.47亿元、69.88亿元，同比分别增长0.2%、8.0%、8.4%。新品推广期间，公司需要维持较高的费用投入以培育消费氛围，同时下调净利润预测，预计2024-2026年归母净利润分别为17.13亿元、18.83亿元、20.79亿元，同比分别减少0.5%、增长9.9%、增长10.4%。公司渠道改革效果逐步显现，库存压力较小，预计在行业调整后期，公司收入增速的释放将优于整体水平，当前股价对应2024/2025年15.0/13.6倍市盈率，维持“优于大市”评级。
风险提示：行业竞争加剧，需求恢复不及预期，增投费用导致利润率承压，食品安全问题等。
