“米拉多二期加速发展，百年铜企重焕活力再创辉煌！”
铜陵有色(000630)
投资亮点：
行业翘楚，全方位产业链构建。铜陵有色在过去的30年中不断发展壮大，形成了涵盖矿山开采、冶炼加工、综合服务四大板块的业务体系，构筑了完整的上下游一体化产业链。公司通过优化的资本结构布局，展现了出色的抗风险能力。近年来，伴随铜价的稳步上涨，公司的盈利能力持续增强，利润率稳步攀升，费用控制得当，自产铜的销售收入和毛利率随着铜价的上涨及米拉多项目的并表而不断提升。
冶炼与深加工业务，稳健发展。目前，公司铜冶炼产能达到170万吨，另有50万吨/年的新建产能预计于2025年投产，届时总产能将达220万吨/年。铜冶炼业务的盈利主要来源于：（1）冶炼加工收益；（2）副产硫酸及贵金属收益；（3）冶炼回收率提升带来的收益（与公司的管理水平和技术能力密切相关）。在过去十年中，铜冶炼加工费始终保持较高水平，2021年最低也达到59.5美元/吨。公司下属冶炼厂多位于长江沿岸或沿海地区（赤峰金通除外），享受运输成本优势，地理位置优越，盈利能力强，加上副产硫酸的盈利，吨毛利在2014-2023年的平均值为0.22万元/吨。
米拉多项目注入，业绩稳步提升。公司在国内拥有六座矿山，铜储量总计178万吨，金95吨，银1090吨，总开采规模达947万吨。2014-2017年，平均铜产量为4.75万吨，2018年随着沙溪铜矿的达产，铜产量提升至5万吨以上，2018-2022年，平均产量达到5.4万吨，国内矿产量稳定。
2023年8月，公司完成了对中铁建铜冠70%股权的收购，其核心资产为米拉多铜矿。米拉多项目蕴藏着708万吨铜、181吨金、1108吨银的资源。一期项目已于2021年实现达产，年产铜约9万吨。2022年，铜精矿的实际产销量超过12万吨，超出设计值30%以上。估算2014-2022年，平均生产成本为2.64万元/吨，完全成本为4.30万元/吨，单吨净利为1.40万元/吨。二期项目预计2025年6月建成投产，届时年产量预计可达20万吨（一二期合计）。按目前单吨1.40万元/吨的净利润计算，预计达产后米拉多项目可实现净利润28亿元。
盈利预测与评级：预计公司2024-2026年归属于母公司所有者的净利润分别为34.32亿元、36.76亿元、53.57亿元，对应PE分别为12.30倍、11.49倍、7.88倍。选取同行业A股龙头公司作为可比对象，平均PE分别为12.68倍、10.79倍、9.58倍。随着米拉多二期项目的放量，公司未来成长潜力巨大。首次给予“增持”评级。
风险提示：中铁建铜冠子公司冶炼净权益金诉讼风险；金属价格超预期下跌风险；安全生产风险；地缘政治风险。
