， 速冻食品巨头领跑，预制菜新贵一探究竟！
安井食品(603345)
投资亮点：
预制菜产业前景广阔，需求端餐饮需求强劲，连锁化程度不断提高；供给端，冷链物流逐步完善，助力预制菜销售范围扩大。公司作为速冻行业的领军企业，产品种类繁多，产能充足，通过定增项目持续推动业绩的高速增长。从长远视角看，公司得益于在冷冻食品行业的早期布局，渠道和产能的领先优势明显，同时在鱼糜产品上拥有成本优势，有望成为预制菜行业的领军企业。
业绩：收入持续高速增长，盈利能力稳步提升。2018年至2022年，公司收入和归属于母公司净利润的复合年增长率分别达到30.05%和42.10%，保持较高增长速度，主要得益于公司渠道的不断完善，各地产能的持续释放以及菜肴制品业务的强劲增长。2023年第一季度至第三季度，公司营收和归属于母公司净利润分别达到102.71亿元（同比增长25.93%）和11.22亿元（同比增长62.69%），其中第三季度净利率持续提升，主要得益于原材料成本的下降和规模效应的显现。我们预计随着定增新工厂的投产和老工厂的技改完成，规模效应将进一步显现，净利率有望持续提升，从而保障净利润的持续增长。
公司：强大的产品研发能力和供应链优势。1）研发实力雄厚，市场洞察力敏锐。公司研发实力强劲，拥有国家级企业技术中心，并且具备敏锐的市场洞察力，能够迅速跟进并适度创新市场表现优异的产品，并通过适配的渠道迅速形成大单品，例如手抓饼和酸菜鱼（年销售额突破亿级）。2）渠道优势明显。得益于冷冻食品行业的发展，公司率先建立了全国性的销售网络和营销渠道，渠道优势明显，助力预制菜业务迅速增长，冻品先生成立两年营收达到6亿元，安井小厨成立首年销售额突破2亿元。3）产能迅速释放。公司产能利用率长期保持在较高水平，2018年至2021年产能利用率约为100%，2022年略有下降至92.24%。随着明年山东安井、洪湖安井等新工厂的投产，将有效缓解产能瓶颈，2022年至2027年产能复合增长率达到13.96%，能够满足公司未来五年的产能需求。
行业：餐饮工业化趋势下，预制菜行业快速发展。1）B端需求旺盛，当前餐饮连锁化程度较低，未来提升空间巨大。连锁餐饮企业在快速扩张过程中，为了保证餐品品质一致和注重出餐速度，预制菜能够满足需求并有效解决餐饮业人力成本高的问题。连锁经营是餐饮品牌发展的必经之路，2022年我国餐饮市场连锁化率为19%，远低于美国餐饮连锁化率的54%，未来发展空间巨大。2）行业增速快：预制菜正处于快速发展阶段，据艾媒咨询数据显示，2022年预制菜市场规模达到4152亿元，同比增长21.31%，预计2022年至2025年复合增速达到29.25%。
投资建议：预制菜行业尚处于初期阶段，安井食品凭借在冷冻食品行业的早期布局，渠道和产能的领先优势，有望成为预制菜行业的领军企业，定增项目的产能释放将进一步推动公司成长。我们预计2023/2024/2025年公司归属于母公司净利润分别为15.69/18.75/23.31亿元，同比增速分别为42.46%/19.52%/24.35%，对应EPS为5.35/6.39/7.95元，对应PE为18.43/15.42/12.40。首次覆盖，给予“买入”评级。
风险提示：新产品推广不及预期，渠道拓展不及预期，食品安全风险，原材料价格波动风险。
