“电解铝全面掌握权益，海外铝加工市场拓展成绩斐然！”
中孚实业(600595)
报告摘要
事件：2024年前三季度，公司营业总收入达到167.33亿元，同比增长22.65%；净利润为7.27亿元，同比下降8.37%。在第三季度，公司营业收入为57.39亿元，环比下降1.26%，同比增长15.74%；归母净利润为2.84亿元，同比下降25.25%，环比下降28.99%。
第三季度电解铝购销差缩窄，盈利能力有所下降。与第二季度相比，电解铝价格环比下降5%，氧化铝价格环比上升8%，导致购销差缩小。在此背景下，公司一方面利用广元地区丰水期的低电价优势（0.43元/度），降低能源成本，提升盈利水平；另一方面，加强与相关方的沟通，确保能源供应稳定，维持电解铝业务的高产能利用率。2024年第三季度，公司电解铝产量为18.29万吨；前三季度累计产量为54.82万吨。
铝精深加工业务积极拓展海外市场。面对欧盟碳边境关税等低碳化需求的变化，公司依托绿色水电铝优势，加速“产品再生铝高比例高质量应用”的研发和可再生能源的应用，显著降低产品碳足迹。公司积极开拓国内外市场，第三季度铝精深加工销量达到15.74万吨，同比增长19.78%；其中出口销量10.13万吨，同比增长83.15%。前三季度，铝精深加工累计销量为47.29万吨，同比增长36.05%；出口销量30.29万吨，同比增长88.04%。在再生铝业务方面，公司年产50万吨铝循环再生项目首期15万吨UBC合金液项目已进入试运行阶段，并为铝精深加工项目提供产品。
电解铝产能实现100%权益。2024年10月11日，公司宣布拟收购豫联集团持有的中孚铝业24%股权，收购价格为12.54亿元。收购完成后，公司对中孚铝业的持股比例将增至100%，电解铝权益产能将从63万吨增至75万吨，实现100%权益。
供需格局重塑，资源属性重估，长期高景气度将持续。供应方面，铝土矿的进口依赖度和集中度提升，以及运输能力的限制，使得铝土矿不再是绝对过剩资源，其资源价值正在经历重估；电解铝国内产能接近极限，海外增量有限且成本高昂，电解铝环节的“类资源”属性日益凸显。需求方面，国内逆周期调节的加强将减缓传统需求的拖累。新能源需求（如新能源汽车、光伏等）将推动电解铝需求持续增长，整体影响正在逐步显现，需求增速预计为2-3%。我们维持电解铝产业链景气度将呈现螺旋式上升的判断，随着供需关系的深刻变化，铝全产业链正在经历资源属性重估和价格重塑的过程。
盈利预测及投资建议：我们对2024/2025/2026年铝价预测为2.0/2.2/2.3万元/吨，预计公司2024/2025/2026年净利润分别为10/16/20亿元，对应市盈率分别为12.4/8.0/6.4倍，维持公司“买入”评级。
风险提示：商品价格波动、项目建设不及预期、行业规模测算偏差、研究报告使用的公开资料更新不及时等风险。
