民生证券收购案尘埃落定，整合大幕即将拉开！
国联证券(601456)
投资要点
事件：国联证券于8月8日发布通告，计划通过发行A股股份的方式，从国联集团、沣泉峪等45家交易对手手中收购民生证券99.26%的股权，交易金额高达294.92亿元。此外，公司还计划向不超过35名特定投资者增发股份，筹集不超过20亿元人民币的配套资金。
交易价格确定，较近期同业案例存在溢价，显示良好的整合预期：本次公告确定了民生证券的评估价值、交易价格、交易对手方以及民生证券两年一期的审计报告等内容。国联证券拟收购民生证券99.26%的股权，交易作价为294.82亿元。截至2024年第一季度，民生证券的净资产为160.49亿元，本次交易对价对应PB估值1.85倍，低于国联股份此前以91.05亿元收购民生证券30.30%股权的对应估值（1.95倍PB），但与近期券业收购案例相比存在部分溢价（2024年5月浙商证券受让国都证券7.69%股权，成交价格为10.09亿元，对应估值1.21倍PB）。
重组方案略有调整，但不会对实质产生影响：与5月的交易预案相比，本次公布的交易草案主要有两点变动：1）民生证券根据《员工股权激励计划》的规定，回购及无偿回收因员工离职、退休等情况退出的相关股份，并进行了减资处理，其他交易对手持有的参与本次重组的民生证券股份的数量不变，对应的比例相应调整。2）原交易对手泛海控股退出本次交易，不再以其持有的民生证券0.74%股权继续参与本次交易。
综合实力显著增强，整合效果值得期待：根据信永中和出具的《备考审阅报告》，以2023年财务数据为基准，本次交易完成后，国联证券的总资产/净资产将分别增长84%/163%至1604/468亿元，当期可排名行业第21/17位，较原排名提升11/23位；营收/归母净利润将分别增长127%/90%至67/13亿元，当期可排名行业第25/29位，较原排名提升17/9位。此外，国联证券与民生证券在业务方面具有较强的结构和区域优势互补性，本次交易预计将推动两家券商充分发挥协同互补作用。
盈利预测与投资评级：公司收购进程顺利，我们维持之前的盈利预测，预计2024-2026年公司归母净利润分别为4.03/8.40/9.87亿元，对应增速分别为-40.01%/108.45%/17.52%，对应EPS分别为0.11/0.24/0.28元，当前市值对应2024-2026年PB估值分别为1.55/1.36/1.32倍。我们继续看好公司后续内生增长与外延扩张并驾齐驱，维持“买入”评级。
风险提示：1）整合效果不及预期；2）权益市场大幅波动；3）行业监管趋严。
