内力涌动，静待春华秋实！——公司改革蓄势待发，共创辉煌未来
中炬高新(600872)
中炬高新作为调味品行业的领军企业，旗下拥有“厨邦”、“美味鲜”等多个知名品牌，其产品品质和品牌影响力在消费者心中具有深厚根基。然而，在过去的几年里，由于大股东频繁变动，公司的发展步伐相较于竞争对手有所放缓。2023年，火炬集团重新接管公司，并引入具有华润背景的高管，为公司带来了全面的改革。根据2024年第一季度的业绩表现，公司改革的初步成效已经显现，我们相信，随着营销和内部管理体系的不完善逐步得到改善，公司将会逐步步入改革的兑现期。在此背景下，我们首次覆盖该股票，给予增持评级。
以下为支撑我们评级的关键因素：
中炬高新作为调味品行业的龙头，厨邦品牌在全国范围内享有盛誉，市场占有率仍有较大的提升空间。中山市首家上市公司，自1995年在上海证券交易所上市以来，公司持续发展“厨邦”、“美味鲜”两大品牌，2023年实现营收51.4亿元，其中酱油类产品占比62.2%，成为酱油行业第二梯队的领军企业。公司业务涵盖制造业、园区及房地产开发运营两大板块，调味品业务为公司核心，截至2023年末，美味鲜公司营收占公司整体营收的96.0%。公司专注于高鲜酱油特色品类的开发，厨邦特级鲜生抽产品知名度高。公司产品吨价高于主要竞争对手，因产品线定位中高端，故此前渠道结构以家庭端销售为主。观察调味品百强企业的产量数据，我们发现调味品行业正逐渐步入存量竞争时代，行业集中度较高。在存量竞争的背景下，公司积极调整发展战略，布局餐饮渠道，构建全国化布局。
股权之争告一段落，公司内部经营步入正轨，管理层正在积极推进各项改革。（1）中炬高新在近两年经历了大股东频繁更换，对公司经营产生了一定影响，公司收入增速不及行业其他竞争对手。2023年，火炬集团重新成为公司第一大股东，并引入具有华润背景的管理人员，对公司过去的发展问题进行了全面梳理和改革，公司经营重新回到正轨。（2）公司发布了2024年的限制性股票激励计划（草案），股票来源为公司2021年通过集中竞价交易方式回购的公司股份，回购数量占总股本的1.83%，授予价格为14.19元/股，激励对象为329人，其中高管7人。从行权条件来看，公司对营收增长率、营业利润率、净资产收益率等三个方面制定了目标，且三个条件必须同时满足才能解锁。我们认为，2024年公司员工持股计划的实施，将有助于激发内部组织活力，对核心队伍建设起到积极作用。（3）随着新管理层的到来，公司在营销体系及内部管理方面持续提升，例如改革供应链体系，提升管理效率，调整人效指标，剥离非核心资产等。我们预计采购、运营、市场部门的成本将明显下降，公司毛利率及净利率提升空间较大。
公司有望通过产品结构优化、全国化布局实现美味鲜的快速增长。上半年公司仍处于梳理价盘、重塑渠道价值链体系的改革中，静待改革成效逐一兑现。（1）在产品方面，公司聚焦打造全国化大单品，资源向高鲜酱油及鸡精鸡粉品类倾斜，考虑到厨邦特级生抽良好的消费基础，目前正作为全国化大单品的方向推进。此外，公司改变此前品类延伸策略，削减低毛利产品SKU，重视利润型产品布局。（2）在渠道方面，公司区域化特征明显，南部区域为美味鲜的大本营市场，2023年营收占比为41.8%，公司在大本营以外的市场占有率提升空间较大。公司优化营销体系，调整渠道费用投放方式，增强与渠道的粘性。我们认为，渠道体系化改革及产品价盘提升需要经历淡旺季时间考验，因此改革效果不会立即显现。2024年是公司的改革年，公司管理层改革决心坚定，我们期待未来改革成效逐一兑现。（3）由于公司产品线定位高于竞争对手，加上此前战略侧重布局C端，因此公司餐饮渠道占比不到30%。餐饮渠道是调味品最大的需求终端，占比约50%。尽管餐饮渠道存在一定壁垒，但凭借厨邦品牌强大的品牌影响力，有望助力公司快速实现餐饮渠道及工业化渠道的布局。
估值
近日，公司发布了2024年上半年业绩预告，第二季度受宏观经济环境和内部渠道改革的影响，营收同比下降11.8%，扣除非经常性损益的归母净利同比下降13.8%-54.6%，业绩面临短期压力。根据上半年业绩预告，如不考虑土地赔偿款对报表的贡献以及对外并购等因素，我们预计2024-2026年公司营业收入分别为55.0亿元、62.8亿元、71.6亿元，收入增速分别为7.
