2023三季度业绩爆发：旺季增长显著，盈利能力强势提升！
味美天香（603317）
核心观点：
事件：10月27日，公司公布2023年前三季度业绩，实现营业收入22.3亿元（同比增长17%），归属于母公司净利润3.2亿元（同比增长31.2%），扣除非经常性损益后的归属于母公司净利润2.8亿元（同比增长30.1%）。在第三季度，公司营收8.1亿元（同比增长16.4%），归属于母公司净利润1.1亿元（同比增长44.1%），扣除非经常性损益后的归属于母公司净利润1.0亿元（同比增长47.6%）。
内生增长环比提升，中式复合调味品快速增长。整体来看，第三季度收入端增速环比上升，若剔除并表食萃食品的影响，内生同比增长约10%，环比也有所提速。这主要得益于以下因素：1）自7月份以来，宏观经济持续向好；2）行业进入旺季，公司加快发货节奏，以抢占渠道和终端市场；3）渠道精耕细作带来的红利释放。从产品来看，第三季度火锅调料、中式菜品调料、香肠腊肉调料、鸡精、香辣酱收入分别同比增长-5.9%、+41.2%、+17.7%、+438%、+48.4%。中式复合调味品的高增长得益于需求复苏和食萃食品并表，香肠腊肉调料快速增长得益于猪肉价格下降。从区域来看，第三季度西南、华中、华东、西北、华北、东北、华南地区收入分别同比增长43.7%、6.5%、7.7%、20.9%、1.1%、-16.5%、9%，其中西南和西北市场增长明显。从渠道来看，第三季度经销商、定制餐调、电商渠道分别同比增长8.4%、16.4%、91%，B端业务处于快速复苏中，电商渠道增长主要得益于食萃子公司并表。第三季度经销商数量为3285家，环比第二季度减少0.6%，主要原因是渠道体系优化，单个经销商的收入并未减少。
旺季期间费用投放力度加大，毛利率提升推动盈利能力改善。归属于母公司净利润率：第三季度为13.9%，同比增长2.7个百分点，与扣除非经常性损益后的利润率改善幅度基本一致。具体来看，毛利率：第三季度为38.1%，同比增长5.4个百分点，主要得益于：1）产品结构优化；2）大红袍提价红利仍在；3）油脂、包装材料价格下降。销售费用率：第三季度为15.6%，同比增长2.9个百分点，主要原因是公司在8月推出多款新品，如厚火锅底料等，同时行业进入旺季，公司主动加大费用投入，以推广新品和布局市场。管理费用率：第三季度为5.9%，同比增长-0.3个百分点，整体保持相对稳定。
新品上市和猪价上涨催化冬调料动销，第四季度旺季可能延续改善趋势。展望第四季度，预计宏观经济需求有望延续改善趋势，同时火锅调料进入消费旺季，改良后的非辣产品有望实现良好增长。此外，由于2022年第四季度猪价较高，导致冬调料收入基数较低，而今年猪价较低有利于动销，预计将共同推动收入端增速延续环比改善趋势。从中长期来看，1）考虑到新增企业数量和现有企业产能扩张进度，预计行业竞争将阶段性放缓；2）经销商持续优化精耕，公司渠道长期竞争力有望增强；3）客户结构优化，一方面加快小B端扩张和签约团餐客户，短期贡献收入，另一方面积极布局电商、新零售渠道；4）底料、酸菜鱼、小龙虾调料等核心单品通过产品矩阵优化延长产品生命周期，同时钵钵鸡、卤味料、大盘鸡调料等潜力单品有望推动收入持续较快增长。
投资建议：小幅调整此前盈利预测，预计2023-2025年归属于母公司净利润为4.5/5.4/6.5亿元，同比增长31.5%/21.1%/20.0%，EPS为0.42/0.51/0.61元，PE为33/27/23X，剔除股权激励费用后，2023-2024年归属于母公司净利润为4.8/5.5亿元，对应PE为31/27X，公司2023年PE略低于调味品行业均值31X，维持“谨慎推荐”。
风险提示：竞争超预期风险，行业需求下滑风险，成本压力超预期风险，食品安全风险。
