"3Q24国内市场承压，海外业务强劲崛起，逆势增长势头显著！"
微电生理(688351)
在2024年第三季度，公司的营业收入受到了国内市场环境变化的影响，出现了小幅下降。不过，得益于公司实施的成本控制措施，净利润实现了同比大幅增长。从区域分布来看，国内市场由于行业反腐政策的影响，三维手术量持续受到冲击，导致电生理设备投放及产品入院进度减缓，而国际市场则保持了稳健的增长态势。在第三季度业绩沟通会上，公司管理层表示，计划在2024年实现营业收入同比增长30%的目标。然而，鉴于行业手术量增速在反腐政策背景下承受压力，我们的预测相对公司目标更为谨慎。我们继续维持对该股的“买入”评级，并将目标股价设定为人民币27.9元。
在第三季度，公司营业收入同比下降1.5%，至9250万元人民币。其中，三维消融导管、标测导管、设备和针鞘类产品分别贡献了超过40%、约30%、约10%和约15%的收入。主要新产品如压力消融导管、冷冻消融导管和高密度标测导管的收入占比提升至30%，相比上半年的20%有所增长。毛利率同比下降4.3个百分点至58.1%，主要原因是集采降价和新产品上市初期尚未实现规模效应。归属于母公司的净利润同比增长164%，达到2471万元。截至前九个月，公司的营业收入、毛利率和净利润分别同比增长23%、-6.8个百分点和262%，超出业绩前瞻性预估。
国内市场的反腐政策对三维手术量产生了负面影响，而国际市场的收入则保持稳健增长。具体来看，国内市场由于反腐政策导致手术量增速放缓，设备投放和产品入院进度减缓，尽管公司在行业反腐背景下实现了手术量的增长，但由于集采政策到期后部分区域更换配送商，导致收入出现下滑。第三季度，国内市场三维手术量约为5000例，国际市场三维手术量约为1000台。
公司在研发方面进展顺利，包括PFA导管、RDN技术、双弯压力感知磁定位灌注射频消融导管等多个项目。其中，公司自研的PFA导管已进入临床随访阶段，参股的商阳医疗PFA产品已提交国内注册申请，预计在2025年上半年获得批准。此外，与Stereotaxis合作开发的第五代泛血管介入手术机器人磁导航系统Genesis及磁导航消融导管已提交注册申请，预计在第四季度获得批准。
我们维持对该股的“买入”评级，并将目标股价设定为人民币27.90元。我们预计公司2024至2026年的收入将分别达到4.1亿元、5.5亿元和7.2亿元，给予公司24倍2025年每股收益的目标估值倍数，目标股价为人民币27.90元，这一估值倍数与公司上市以来的平均水平基本持平。
投资风险包括政策风险、电生理手术量及核心产品销售增速不及预期等。
