2023年三季报解析：组件盈利稳中有进，国际化步伐加快，企业布局再升级
天合光能(688599)
核心观点
本公司在2023年第三季度实现了归属于母公司的净利润15.37亿元，同比增长36%，环比减少13%。在2023年前三季度，公司的营业收入达到了811.19亿元，同比增长39%，归属于母公司的净利润为50.77亿元，同比增长111%。在第三季度，公司营业收入为317.36亿元，同比增长41%，环比增长13%，净利润为15.37亿元，同比增长36%，环比减少13%。毛利率为16.70%，同比增长3.43个百分点，环比增长0.56个百分点；净利率为5.44%，同比增长1.12个百分点，环比减少1.48个百分点。
在第三季度，公司的组件出货量持续增长，盈利能力保持稳定。据我们估计，第三季度公司组件出货量约为18.5吉瓦，环比增长超过23%；组件确认收入量超过16吉瓦，环比增长超过33%。公司N型电池和组件的产能持续增长，预计第三季度N型组件出货量占比有望超过16%。我们估计公司第三季度硅片出货量接近4吉瓦，环比大幅增长。在硅片自供率持续提升和N型组件出货量占比提升的推动下，我们预计公司第三季度组件的单位净利润约为0.11元/瓦，环比基本持平。
公司高度重视海外市场的发展，加快全球化产能的布局。10月18日，公司宣布计划在阿联酋建设年产5万吨高纯硅料、30吉瓦硅片、5吉瓦电池组件的垂直一体化大基地项目。目前，公司已在东南亚建成6.5吉瓦组件一体化项目，并规划在美国建设5吉瓦组件项目。此次计划在阿联酋建设一体化项目有望加速公司海外产能布局，提高海外客户配套供应能力。
公司的分布式系统与支架业务稳步增长。我们预计公司第三季度分布式系统出货量有望达到2.2吉瓦；第三季度单位盈利有望达到0.18-0.19元/瓦。我们预计公司第三季度支架出货量达到2.3吉瓦，环比增长约15%。公司光伏系统整体解决方案能力正在持续提升。
公司加速布局储能业务，推进光储融合协同发展。我们预计公司第三季度储能系统出货量接近500兆瓦时，环比显著提升。公司自主研发的高温电芯，单体容量可达300Ah以上；并推出了以“天合芯”为核心的新一代万次循环液冷系统TrinaStorageElementa，进一步降低度电成本。
风险提示：产能投放不及预期，行业竞争加剧，光伏电池技术迭代风险等。
投资建议：下调盈利预测，维持“买入”评级。考虑到组件价格快速下降对公司盈利的影响，我们下调盈利预测，预计2023-2025年归属于母公司的净利润分别为69.64亿元、94.05亿元、106.78亿元（原预测为74.44亿元、97.60亿元、120.67亿元），同比增长89%、35%、14%，每股收益为3.20元、4.33元、4.91元，当前股价对应的市盈率分别为9倍、7倍、6倍。
