2024年Q3业绩解析：中国区增速放缓影响业绩，企业积极应变渠道革新挑战
仙乐健康（300791）
投资要点
事件：公司公布2024年三季度财报：
2024Q1-3：公司营收约为30.48亿元，同比增长21.8%；归属于母公司净利润达到2.40亿元，同比增长29.52%；扣除非经常性损益的净利润为2.36亿元，同比增长28.11%。
2024Q3：公司营收约为10.58亿元，同比增长10.43%；归属于母公司净利润0.85亿元，同比增长1.63%；扣除非经常性损益的净利润为0.82亿元，同比增长-3.84%。
中国区保健品渠道的变革对收入增长产生了负面影响，而其他区域则保持稳定增长。根据公司交流信息，24Q3整体收入环比增速放缓主要受中国区影响。欧洲市场在24Q3继续保持稳健增长，美洲（包括BF）与亚太区亦保持快速增长。其中，BF前三季度同比增长率接近40%。中国区收入增速放缓，主要由于国内保健品市场渠道变革，药店渠道受到线上渠道冲击及政策变化的影响，整体表现不佳，导致公司药店渠道的大客户订单推迟。同时，公司对新兴新零售业务的快速增长反应较慢，从Q3开始加快布局以扭转局面。这些因素共同导致中国区收入在Q3环比增速放缓。公司已经开始积极布局线上新零售业务，预计明年中国区收入将有显著改善。
收入结构的变化导致毛利率承压，BF减亏进程在即。公司24Q3的归母净利率为8.07%，同比下降0.7个百分点，环比下降0.74个百分点。其中，24Q3的毛利率为29.63%，同比下降1.65个百分点，环比下降3.72个百分点，毛利率下降幅度扩大，主要原因是收入结构的变化，即中国区毛利率较高，收入占比下降；以及中国区高价值客户订单延迟导致高毛利率客户占比下降。24Q3的销售、管理、研发和财务费用率分别为7.27%、9.39%、2.96%和2.61%，同比-0.14/+1.03/-0.06/+0.90个百分点，管理费用率增加主要是激励费用摊销增加。少数股东损益在24Q3为-0.85亿元，环比略有收窄。考虑到BF仍有亏损，主要受个护产线折旧摊销费用影响较大，BF已逐步推进组织优化，同时协同精益供应链和精益管理，提高生产排单计划和物料采购计划性等，帮助减少亏损，目前已取得显著改善。预计Q4BF的产能利用率已接近70%，比上半年有显著提升。
盈利预测与投资评级：仙乐健康作为保健品CDMO行业的龙头企业，美洲去库存阶段结束后，需求有望恢复，公司在中长期研发和生产端的竞争优势积累充分，龙头地位有望持续提升。鉴于今年中国区对整体收入的拖累，高价值客户占比下降，我们略微下调了盈利预测，预计2024-2026年公司归母净利润分别为3.46/4.28/5.43亿元（之前预测为4.02/4.77/5.87亿元），同比增长23%/24%/27%，对应市盈率分别为16x、13x、10x，维持“买入”评级。
风险提示：原材料价格波动风险，产能投放和消化不及预期风险，食品安全风险。
